A może jednak nie inflacja?

Znalazłem ostatnio interesujący raport Natixis o skutkach polityki monetarnej (link) - „Kreacja pieniądza nie jest odpowiednia do  rozwiązania strukturalnych problemów: trzy przykłady i katastrofalne konsekwencje zastosowanej polityki monetarnej”. Polecam wszystkim przeglądnięcie tego pdf’a, a nawet zapisanie go sobie gdzieś w prywatnym archiwum.

Raport opisuje trzy okresy: lata siedemdziesiąte, przełom tysiąclecia oraz ostatnie 5 lat w Stanach, Wielkiej Brytanii, Francji, Włoszech oraz Hiszpanii. W latach siedemdziesiątych, te kraje doświadczyły negatywnych szoków podażowych oraz wzrostu cen ropy. Reakcją było zwiększenie ilości pieniądza, co wywołało inflację i skutkowało restrykcyjną polityką monetarną w latach osiemdziesiątych. W drugiej połowie lat dziewięćdziesiątych gospodarki krajów OECD zaczęły spowalniać z rożnych powodów – zmniejszenia tempa postępu technologicznego, wzrostu konkurencyjności rynków wschodzących i zmniejszenia tempa wzrostu płac. Ekspansywna polityka monetarna pozwoliła utrzymać wzrost, ale też przyczyniła się do powstania baniek spekulacyjnych, przede wszystkim bańki internetowej. W ciągu ostatnich pięciu lat celem ekspansywnej polityki monetarnej ułatwienie finansowania wysokich deficytów fiskalnych i uniknięcie właściwych reform strukturalnych w trakcie spowolnienia gospodarczego (odważne stwierdzenie jakby na to nie patrzeć, jednak wiele jest w tym prawdy w mojej opinii).

Główna teza raportu jest następująca. Ekspansywna polityka monetarna jest odpowiednia do łagodzenia kryzysów płynnościowych i prowadzenia polityki antycyklicznej, ale nie może rozwiązać problemów strukturalnych, gdyż wykorzystanie jej w tym celu może mieć katastrofalne konsekwencje. Autorzy później opisują efekty wykorzystania ekspansywnej polityki monetarnej w tych trzech okresach. Po szczegóły odsyłam do opracowania, natomiast ciekawy jest wniosek analityków z Natixis.

Spadek dynamiki realnego PKB w latach 2008-2009 miał skutek w postaci zwiększenia deficytów fiskalnych oraz przyśpieszenia wzrostu wielkości długu do PKB. Banki centralne chcąc polepszyć sytuację fiskalną zwiększyły podaż pieniądza, między innymi poprzez nabywanie rządowych obligacji. Ta polityka będzie przybierać na sile w przyszłości – QE3 w Stanach (a może i kolejne), OMT w Strefie Euro czy przedłużenie skupu obligacji przez BoE.

I tutaj zaskoczenie. Analitycy Natixis w związku z nową gigantyczną podażą pieniądza nie uważają inflacji za główne ryzyko. I to jest o tyle zaskakujące, że większość osób na hasło druk pieniądza myśli inflacja już wręcz odruchowo. Jako argument podane jest wysokie i prawdopodobnie ciągle rosnące bezrobocie. Natomiast ja bym jeszcze dodał do tego spadek konsumpcji i wzrost skłonności do oszczędzania przez część społeczeństwa spowodowany niepewnością sytuacji materialnej w przyszłości. Za bardziej ryzykowna jest postrzegana ucieczka od pieniądza (!), w postaci runów na banki (to już ma miejsce – Grecja, Hiszpania) i ucieczką od waluty państw z rosnącą podażą pieniądza, skutkującą osłabieniem samej waluty. Osobiście dodałbym jeszcze, że w sytuacjach kryzysowych uciekać kapitał to będzie raczej do USD niż odwrotnie, ale ta „zasada” rynkowa jest chyba na tyle przyjęta, że nie trzeba było o niej wspominać. Złoto, waluty safe heavens, ziemia rolna i pod budowę to aktywa, do których przynajmniej część tego kapitału napłynie.

Podsumowując, polityka monetarna nie jest odpowiednim narzędziem zastępczym reform strukturalnych (np. wzrostu konkurencyjności, redukcji wysokich deficytów fiskalnych), jej niewłaściwe zastosowanie w wariancie ekspansywnym może prowadzić do inflacji, baniek spekulacyjnych czy potencjalnie awersji do utrzymywania aktywów w niektórych walutach lub pieniądzu w ogóle.