Viva la Espana!

Graham Summers z Phoenix Capital Research opublikował ostatnio krótki tekst o Hiszpanii (link). Nawet biorąc poprawkę na to, że tym tekstem próbuje zachęcić do kupna jego usług doradczych i przekaz tekstu jest ewidentnie jednostronny, myślę, że warto się z nim zapoznać, gdyż moim zdaniem Summers słusznie zwraca uwagę na bańkę na rynku nieruchomości i jej konsekwencje. O bezrobociu około 24%, w tym ponad 50% wśród ludzi młodych, to już wiedzą wszyscy. Relacji długu do PKB czwartej gospodarki w Strefie Euro, wielkości deficytu i ciągłych rewizjach prognoz też. Natomiast o konsekwencjach ewidentnej bańki mówi lub pisze zdecydowanie mniej ludzi, przynajmniej w Polsce.

W skrócie, jaka jest bańka, każdy widzi – kolor szary to Stany Zjednoczone, kolor niebieski – Hiszpania. Rozwój budowlanki generował popyt na pracę (link) – hiszpańska gospodarka była odpowiedzialna za ponad jedną trzecią całego wzrostu zatrudnienia w Unii Europejskiej. Jakie było źródło finansowania tych nowych mieszkań – oczywiście kredyty, udzielane masowo. Co się dzieje, gdy bańka pęka? Ceny nieruchomości spadają, ludzie tracą pracę, nie są w stanie spłacać kredytów itd. Hiszpański sektor bankowy składa się z dużych banków (BBVA, Santander) oraz małych, głownie regionalnych „cajas”. Te „cajas”, aż do 2010-2011 roku były praktycznie słabo regulowane i nadzorowane. Przykład, po wprowadzeniu na początku 2011 roku pokrycia kapitałem 8% aktywów ważonych ryzykiem, do września 2011 liczba „cajas” zmalała o ponad 60%. Ktoś ich toksyczne aktywa (w tym duże ilości kredytów hipotecznych) musiał przejąć – inne banki lub państwo.

Będąc już przy temacie Hiszpanii, polecam zapoznać się z darmowa prezentacją przygotowaną przez Carmel Asset Management (link). Ostatnio było popularnie w sieci hasło „You can’t spell Spain without pain” (link), coś w tym jest. Poniżej główne tezy z tej prezentacji i parę wykresów na zachętę:

·   dług Hiszpanii jest o 50% większy jeśli uwzględni się zadłużenie regionów,

·   istnieje ryzyko spadku cen nieruchomości o ponad 30%, co według szacunków autorów prezentacji przełoży się na znaczący spadek PKB,

·   banki „siedzą” na gigantycznych toksycznych aktywach,

·   sytuacja makro gospodarki się nie stabilizuje, bezrobocie rośnie, a PKB spada (dzisiaj, 30 kwietnia zostały podane dane, po I kwartale 2012 do poprzedniego PKB zmalało o 0,3% i rok do roku zmalało o 0,4%, link),

·   Unia Europejska nie ma wystarczająco dużo siły, by ratować Hiszpanię w ten sposób, w jaki próbowano ratować Grecję,

·   stopa niespłacanych kredytów hipotecznych będzie większa niż zakłada konsensus.

Coraz ciekawiej

Z DSS robi się coraz ciekawiej! Okazuje się, że były premier, Pan Kazimierz Marcinkiewicz, był oficjalnym „doradcą” spółki DSS i „organizował współpracę” spółki z Ministerstwem Skarbu Państwa oraz Ministerstwem Transportu, Budownictwa i Gospodarki Morskiej (link). Przypomnę, że DSS został odpowiedzialny za dokończenie A2 po Chińczykach, mimo że nie uregulował zobowiązania wobec Skarbu Państwa za kopalnię w Złotoryi. Ale ponoć finanse DSS „były prześwietlone”. Jedyne, co mnie w tej informacji ucieszyło, to wspomnienie, że tym tematem zainteresowali się posłowie opozycji. Nie to, że sądzę, że coś wielkiego osiągną w tym temacie poza szumem medialnym, ale dobre i to. Może przyczynią się do tego, że zostaną zmodyfikowane procedury przetargów drogowych – wszystkim się nam to opłaci. Natomiast nie podoba mnie się, jako obywatelowi i podatnikowi to, że prywatna spółka nabywa własność Skarbu Państwa i nie reguluje zobowiązania z tego wynikającego, a Państwo na nią patrzy łaskawym okiem i nie wyciąga konsekwencji, bo przecież wykonuje istotną inwestycję (a nawet tego nie robi perfekcyjnie).

W tamtym tygodniu na antenie TVN CNBC wypowiadały się trzy osoby związane z DSS, w tym nowy prezes spółki. Nie odnotowałem, aby ktoś z redaktorów CNBC zadał pytanie o to zobowiązanie wobec Skarbu Państwa, tematem numer jeden było zażalenie na decyzje Sądu o ogłoszenie upadłości likwidacyjnej. Skoro pracownicy CNBC tak ładnie proszą o pytania do spółek, wysłałem to pytanie, nawet dwukrotnie. Na forum StockWatch.pl widziałem co najmniej jedną osobę, która się przyznała do tego samego (śladu po tym wyznaniu już nie ma, dzięki aktywnej moderacji). Dochodzę więc do wniosku, że albo ktoś nie chce tego pytania zadać, albo ktoś nie chce na nie odpowiedzieć. 

DSS jeszcze nie raz dostarczy zainteresowanym sporo emocji.

Dobre informacje

Globe Trade Centre S.A. (GTC) poinformowało wczoraj rynek, że ING Otwarty Fundusz Emerytalny zwiększył ostatnio stan posiadania akcji GTC powyżej 10% głosów na walnym zgromadzeniu Spółki (szczegóły w linku, link). Trzy lub cztery razy słyszałem już dzisiaj w CNBC, że rynek dobrze na ta informację zareagował, i GTC rośnie. Zazwyczaj po takich informacjach spółka rośnie, OFE w akcjonariacie jest przeważnie miłe widziane. Na wykresie poniżej zaznaczyłem trzy dni: 26 kwietnia, kiedy informacja została upubliczniona, 19 kwietnia, kiedy transakcja została rozliczona i 16 kwietnia, kiedy prawdopodobnie ING skupiło akcje na rynku (jeżeli dokonywało transakcji na rynku, wolumen na to wskazuje, przy okazji, 16 kwietnia było też walne zgromadzenie GTC, link).

Nie chcę się skupiać na problemach GTC, rozważanej emisji czy kwestiach związanych z modelem biznesowym. Chciałbym za to pokazać przy okazji wspomnienia ING OFE jedną ciekawostkę z ich portfela (tutaj tylko te spółki, gdzie się ujawnili w akcjonariacie, czyli tylko powyżej 5% link). Mianowicie, chciałbym prowizorycznie prześledzić, jak w ostatnich latach zmieniało się zaangażowanie ING OFE w PBG S.A., czyli w jedną z najmocniej tracących spółek z sektora budowlanego.

Ostatnia informacja o zmianie udziałów jest z 25 listopada 2011, gdy poinformowano o tym, że ING OFE posiadało 1'847'169 akcji spółki, kurs zamknięcia z tego dnia 70,05 (link, link). Resztę danych wezmę z WZA z tego roku i poprzednich lat, z tym zaznaczeniem, że nie ma obowiązku rejestrowania na WZA wszystkich posiadanych papierów. Na WZA z 3 kwietnia 2012 ING OFE zarejestrowało 1'800'000 akcji, gdy kurs z tego dnia wynosił 39,19 (link). Na WZA 28 czerwca 2011 zarejestrowano 1'000'000 akcji przy kursie z tego dnia 143,00 (link). Na WZA 21 kwietnia 2010 roku zarejestrowano 1'100'000 akcji przy kursie 218,50 (link). Na WZA z dnia 4 czerwca 2009 ING OFE nie zarejestrowało swoich akcji (link), mimo że prawdopodobnie całkiem sporo ich posiadało, ponieważ na WZA z 18 czerwca 2008 roku zarejestrowano 921 991 akcji przy kursie 256,00 (link). Na WZA z 23 maja 2007 ING Nationale Nederlanden Polska OFE zarejestrowało 720'000 akcji przy kursie 400,00 (link).

To są oczywiście minimalne stany posiadania ING OFE na te konkretne dni. Tak dla przypomnienia, wczorajszy (26 kwietnia) kurs zamknięcia 23,21, a historyczne minimum 21,31 (24 kwietnia). Oczywiście, powyższe dane obrazują tylko fragmenty całej historii zaangażowania ING OFE w PBG. Biorąc pod uwagę, że prawdopodobnie wielkość zaangażowania ING OFE nie ulegała znaczącym rotacjom w poprzednich latach, a raczej wykazywała tendencję do zwiększania się, uwzględniając wartość pieniądza w czasie oraz dywidendy, to biorąc pod uwagę obecny i historyczny kurs, można chyba swobodnie powiedzieć, że na ten moment ING OFE jest stratne na tej inwestycji. To, ile dokładnie, to już wiedzą zarządzający w ING, ale prawdopodobnie jest to znacząca kwota.

Ciekawe, co o tym myślą klienci ING OFE? Na pewno są szczęśliwi. ING OFE też jest obecne w Hydrobudowie Polska S.A., a raport roczny PBG już w poniedziałek (link).

Wiarygodność

Zagadka, ile czasu może zająć bankowi centralnemu kraju ze strefy Euro zmiana prognozy kluczowego wskaźnika jak dynamika PKB?

Trzy tygodnie. Bankowi centralnemu Grecji wystarczyły trzy tygodnie, by obniżyć prognozę dynamiki PKB z -4,5% na -5% (link). Coś istotnego uległo zmianie, czy oficjalne prognozy banku centralnego nie są wystarczająco dobre i wiarygodne?

Opóźnienie

I jak tu wytrącić argument z ręki tym, którzy mówią o przewlekłości prostych postępowań sądowych w Polsce, o nieefektywnym wymiarze sprawiedliwości, o postępowaniach ciągnących się latami?

Dnia 17 kwietnia do Sądu Rejonowego w Poznaniu trafił wniosek o upadłość likwidacyjną Hydrobudowy (link, link). 23 kwietnia Sąd zwrócił wniosek wnioskodawcy z powodu niedopełnienia kwestii formalnych w postaci uiszczenia opłaty sądowej. Policzmy, wtorek, środa, czwartek, piątek, poniedziałek. Piątego dnia roboczego Sąd stwierdza, że wniosek zawiera błędy formalne. Nie znam trybu składnia takich wniosków, ale ta czynność trwała aż pięć dni roboczych.

Inną kwestią jest oczywiście motywacja wierzyciela składającego taki wniosek bez opłacenia opłaty (świadomość nie spełnienia wymogów formalnych). Prawdopodobnie wykorzystał to jako element „negocjacji” o uregulowanie swojej wierzytelności od spółki. Nie podejrzewam go o dokonanie tego z motywów spekulacyjnych (to bada KNF), ale sam ten fakt stanowi nową jakość w kwestii relacji pomiędzy podmiotami na polskich budowach, zwłaszcza drogowych. Tak samo było z DSS. 

Warto też zwrócić uwagę na daty złożenia wniosków i datę powzięcia przez spółkę (DSS) informacji o tym: 30 stycznia i 16 lutego (link), 7 lutego i 7 marca (link), 16 lutego i 2 marca (link). Chciałbym zaznaczyć, że jest to data oficjalnego powzięcia przez spółkę informacji, ponieważ mam ciche podejrzenie, że są przypadki, gdzie spółki wiedzą o tym wcześniej, na przykład tak się mogło wydarzyć w tym pierwszym przypadku DSS, gdzie wniosek został wycofany na dzień przed tym, jak się spółka dowiedziała. Ja nie sugeruję niczego, ale czy prawdopodobnym może być taki układ zdarzeń, że spółka wiedziała od wierzyciela, wynegocjowała wycofanie wniosku i się później z Sądu dowiedziała?

DSS – jedna uwaga

W mojej opinii media nie tylko w tym momencie, ale też jakiś czas wstecz, nie w pełni relacjonują sytuację spółki DSS. Wczoraj i przedwczoraj nawet w mainstreamie DSS był jednym z głównych tematów, jako że w dziennikach telewizyjnych relacje z blokad i protestów zawsze ładnie się sprzedają, zwłaszcza, gdy pokażą się politycy partii opozycyjnych, a rzecz dzieje się na budowie autostrady. Ta, tak przy okazji, pewnie nie będzie nawet przejezdna w czerwcu, jakby ktoś miał jeszcze złudzenia.

Spółka DSS podpisując umowę ze Skarbem Państwa 3 listopada 2010 r. za pośrednictwem spółki zależnej SSZ Sp. z o.o. nabyła 85% akcji Kopalni Surowców Skalnych S.A. w Złotoryi. (raport za 4Q, strona 37, więcej szczegółów link, link, link - DSS złożył wtedy lepszą ofertę niż np. Polimex-Mostostal S.A. czy KGHM Ecoren S.A.). Termin płatności za spółkę upływał 7 października 2011 r., 12 stycznia 2012 r. Resort Skarbu Państwa złożył pozew z żądaniem zapłaty (informacja z 18 lutego 2012 r., link). Spółka nie poinformowała o tym w komunikacie, przynajmniej ja w żadnym po 12 stycznia nie zauważyłem takiej informacji (link). Kwota zobowiązania to 69,5 mln zł plus odsetki.

Nie za bardzo rozumiem, dlaczego GDDKiA podpisała z DSS jako liderem konsorcjum 1 sierpnia 2011 r. umowę na wykonanie odcinka C Autostrady (link). Prawda, DSS był poddostawcą i był w to przedsięwzięcie mocno zaangażowany, ale czy GDDKiA nie sprawdziła tej spółki i nie wiedziała o nie uregulowanych zobowiązaniach ze Skarbem Państwa? Czy może nie chciała sprawdzić? Dlaczego też Minister Nowak jeszcze 24 lutego 2012 r. twierdził, że DSS nie upadnie, i że jego płynność jest kontrolowana na bieżąco (link) – też nie wiedział o tym?

Nie wiem też, dlaczego redaktorzy w TVNCNBC zadają pytanie swoim gościom w stylu „straty są na biznesie drogowym, ale działalność podstawowa jest rentowna, prawda?”. Rozmowa z P. Narkiewiczem z 22 marca 2012 r., członkiem zarządu od dwóch dni, na antenie CNBC, polecam posłuchać w kontekście wydarzeń przyszłego miesiąca (link). Nie pamiętam, aby w CNBC powtarzali tą informację o długu wobec Skarbu Państwa przy okazji poruszania tematu DSS.

Nie wnikając zbytnio w jakość polityki informacyjnej spółki, dostępność informacji, albo właściwie brak informacji, myślę, że po 18 lutego można było się dowiedzieć z różnych źródeł o problemach DSS ze Skarbem Państwa, ponieważ ten link był publikowany na forach dotyczących tej spółki. Owszem, nie wszyscy z nich korzystają, ale to nie powinna być wymówka gracza, który kupił akcje powiedzmy w marcu i teraz orientuje się, że ma ponad 75% straty. Prywatnie, to nie chciałbym być akcjonariuszem spółki, która nie reguluje zobowiązań wobec SP, bo nie ma pieniędzy. Na wykresie poniżej są zaznaczone strzałkami 12 stycznia oraz 18 lutego.

Jeden wniosek z tego jest prosty. Nie należy polegać tylko i wyłącznie na informacjach przekazywanych w mediach branżowych, czy na komunikatach ze spółki (zwłaszcza gdy polityka informacyjna nie jest najlepszej jakości). Własne poszukiwanie informacji, wnikliwa analiza i weryfikowanie podawanych informacji w pewnych przypadkach może nam pomóc uratować trochę pieniędzy.

Fantazja

Na giełdzie też można mieć fantazję. Przykład? Arkusz zleceń BOMI, z godziny 09:31, 09:36 oraz 10:01 z dzisiaj (19.04).

Ktoś wrzuca zlecenia po jednej akcji, hurtowo. Prawdopodobnie dla własnej rozrywki, innego powodu marnowania pieniędzy nie widzę. Dla przypomnienia, minimalna stawka prowizji dla GPW wynosi 1zł + 0,033% od wartości transakcji poniżej 100000zł wielkość zlecenia (Regulamin GPW, strona 52 link).

Do godziny 09:48 zawarto na BOMI 312 transakcji, z czego przedmiotem 108 pojedynczych transakcji była jedna akcja. Później tych transakcji było więcej. Poniżej fragment zestawienia transakcji i mała statystyka z godziny 09:49.

I jak tu się nudzić?

=============================

EDIT (20.04): Wczoraj na BOMI zawarto łącznie 1517 transakcji, z czego 707 przedmiotem była jedna akcja.

Germany 2-Year Bonds

Dzisiaj (18.04) rzucił mi się w oczy wynik aukcji niemieckich obligacji dwuletnich. Rząd Republiki Federalnej sprzedał obligacje za 4,206 mld Euro przy celu 5 mld Euro, przy stosunku popytu do podaży na poziomie 1,8, a przy średniej rentowności 0,14%. Tak, Niemcy pożyczyli ponad 4 miliardy Euro za około 0,14% rocznie (link).

Teraz kilka szczegółów: kupon dwulatek to 0.25% (link), 21.03 sprzedali przy rentowności 0,31%, a 22.02 przy 0,25% (link). Średnia rentowność 0,14% rocznie oznacza, że niektórzy uczestnicy emisji byli skłonni kupić papiery za mniej niż 0,14% rentowności, ciekawe, czy zostały złożone oferty przy ujemnej rentowności? Przy okazji, rentowność dwuletnich obligacji polskich to 4,76%, a greckich 347,605%, stan na 18.04, godz. 14:55 (link oraz link).

Dla mnie, jak i pewnie dla większości osób działających na polskim rynku kapitałowym, pewna roczna stopa zwrotu na poziomie 0,14% wydaje się śmiesznie niska, wręcz nierealna. Dla przypomnienia, przeciętne stawki prowizji dla inwestorów indywidualnych w polskich biurach maklerskich dla akcji i obligacji są wyższe niż 0,14%. Prawda, w Strefie Euro jest inna stopa procentowa, również zupełnie inna rzeczywistość gospodarcza niż w Polsce. Mnie zastanawia, co kieruje zarządzającymi w europejskich instytucjach, że są skłonni po tak niskiej rentowności przechowywać gotówkę? Wiadomo, Niemcy są postrzegane jako bezpieczny kraj, używając popularnego w mediach stwierdzenia, „gdy maleje apetyt na ryzyko, kapitał ucieka do bezpiecznych instrumentów”.

Wszystko dobrze, ale czy jest granica do której ktoś przy tak niskiej rentowności będzie skłonny nabywać te papiery? Ja nie znam odpowiedzi na to pytanie, ale tutaj chciałbym zwrócić uwagę na jedną kwestię. Europejskie instytucje finansowe posiadają w swoich bilansach zarówno papiery niemieckie, jak i krajów PIIGS. W momencie, gdy następuje pogorszenie nastrojów, rentowności obligacji krajów PIIGS rosną, to rentowności niemieckie, szwajcarskie czy holenderskie maleją. Wtedy wzrost wartości „bezpiecznych” papierów może równoważyć w bilansach straty na papierach gorszej jakości. Gdy nastroje będą się poprawiać, sytuacja będzie analogiczna.

Tutaj pojawia się pewne pytanie. Czy w momencie, gdy nastroje będą bardzo złe, któryś z krajów PIIGS będzie restrukturyzował swoje zadłużenie (Portugalia, Hiszpania czy może znowu Grecja?), czy istnieje granica, do której rentowności niemieckich obligacji mogą spaść? Tutaj podam zupełnie przykładowe liczby, takie, które można sobie swobodnie wyobrazić: -0,1% na jednolatkach, 0,5% na dziesięciolatkach. Kto wie, może właśnie taki scenariusz się zrealizuje?

Ja osobiście chciałbym pożyczać pieniądze po 0,14% rocznie. Każdą ilość, praktycznie na każdy termin. Kto by nie chciał, zwłaszcza że o LTRO mówiło się jako o tanim pieniądzu. Mnie zastanawia, jak niemiecki rząd zamierza wykorzystać tą sytuację. Szczerze, to zdziwiłbym się, gdyby Niemcy nie spróbowali korzystać z taniego finansowania, byłoby to wręcz nierozsądne. Niestety nie jestem specjalistą w niemieckich regulacjach prawnych i nie jestem pewien wykonalności poniższego pomysłu, ale z ciekawości sprawdziłem oprocentowanie pierwszej lokaty w Niemczech jaką znalazłem. 2% rocznie w Deutsche Bank (link). Jeżeli rząd niemiecki miałby taką możliwość prawną, to dlaczego nie miałby teraz pożyczyć z rynku tyle tak niskim kosztem, ile tylko banki niemieckie będą w skłonne przyjąć na lokaty? Nawet gdyby to było dużo mniej niż 2%, to efekt byłby taki, że banki niemieckie miałby stabilne dodatkowe finansowanie, poza tym z LTRO. Oczywiście ktoś mógłby to zinterpretować jako działalność inwestycyjną rządu niemieckiego, ktoś inny jako wzmocnienie sektora bankowego w kontekście kryzysu i jako dodatkową przewagę nad pozostałymi bankami z Europy. Kwestia jest tylko taka, jakie są zapisy prawne odnośnie reguł wykorzystania środków pieniężnych z emisji długu w Niemczech. Gdyby wykluczały taką możliwość, to może ktoś dojdzie do wniosku, że to może być opłacalne dla Niemiec, i zaproponuje zmianę niekorzystnego prawa. Albo już doszedł, a my jeszcze o tym nie wiemy, bo kto jak kto, ale Niemcy potrafią liczyć pieniądze.

Jedynym zastrzeżeniem do powyższego scenariusza jest sama polityka rządu RFN. Niemcy podpisały pakt fiskalny, który zobowiązuje je do tego, aby „dług sektora instytucji rządowych i samorządowych nie przekraczał 60% produktu krajowego brutto w cenach rynkowych lub dostatecznie się zmniejszał w kierunku tej wartości” (link). A tutaj niemiecki government debt to ponad 80% PKB (link). Ciekawe co by się stało w Europie, gdyby to Niemcy zrezygnowały z Paktu Fiskalnego jako pierwsze? Może ten wyśniony Eurogeddon profesora Rybińskiego?

Na początek

Witam!

Szczerze mówiąc, zdecydowałem się zacząć prowadzić ten blog trochę będąc pod wrażeniem innych blogów dotyczących rynków finansowych. Uważam je za niesamowite źródło wiedzy, ciekawostek, trafnych przemyśleń oraz pomysłów z zakresu makroekonomii czy szeroko pojętych rynków finansowych. Sam staram się śledzić regularnie te najciekawsze, z tym, że mają one jedną zasadniczą wadę – jest ich za dużo.

Posty będą miały różny charakter: krótkich bieżących rynkowych komentarzy, linków do interesujących raportów czy różnych spostrzeżeń.

Zachęcam do komentowania i kontaktowania się ze mną mailowo (segrare.blog@gmail.com). Polecam również zaglądać do linków umieszczanych w postach, bo choć czasami to proste potwierdzenie źródła informacji, to często może się okazać ciekawą i pożyteczną witryną z danymi, grafikami lub tekstami.

Pozdrawiam,

Segrare