Kolejny problem dla Greków

Przyznaję, zbyt często piszę coś o Grecji, ale ciężko tego tematu uniknąć, skoro w dużej części od Grecji zależy przyszłość strefy euro. Dlatego obiecuję, że spróbuję powrócić do niego dopiero w przypadku czegoś niezwykle ważnego lub ciekawego.

A taką ciekawą informacją jest doniesienie o odnotowaniu przypadków malarii (link, link, link). W tym roku do 22 listopada odnotowano w Grecji 75 przypadków malarii, z 59 było „zaimportowanych”, a 16 było pochodzenia wewnętrznego. Oficjalnie „koniec epidemii” malarii w Grecji ogłoszono w 1974 roku, jednak w zeszłym roku odnotowano aż 40 przypadków „wewnętrznego” zarażenia malarią (link), o czym Reuters też wspomina. Oczywiście już znaleziono przyczynę – cięcia nakładów na opiekę zdrowotną oraz wydatków lokalnych jednostek samorządowych na działania profilaktyczne opryski populacji komarów. The Telegraph podaje, że tylko 8 na 56 dystryktów wokół Aten znalazło na takie opryski pieniądze. Oczywiście nic śmiesznego dla Greków, ale za kilka lat trzeba będzie pamiętać o obowiązkowych szczepieniach przed tanimi wakacjami w Grecji – jeden z problemów dla turystyki, podstawy greckiej gospodarki.

Wracając na moment do prognoz IMF’u dla greckiej gospodarki, znalazłem taki wykres (link). Nic dodać, nic ująć – tutaj ciężko jest mówić o dobrej jakości prognoz, na podstawie których były podejmowane kluczowe decyzje polityczne. Tak, odwlekanie stanowczej reakcji było w pewnym sensie wyborem politycznym. Źródłem tych danych jest ZeroHedge (ostatnio mamy modę na korzystanie z tamtejszej prawdy objawionej – polecam tekst Trystero wraz z komentarzami link), dlatego proponuje ostrożnie podchodzić do konkretnych wartości liczbowych. Jednak tutaj bardziej chodzi o samą ideę, że prognozy najważniejszych instytucji (IMF, KE, EBC) były co roku zbyt optymistyczne, a na ich podstawie podejmowano lub nie kluczowe decyzje. 

Cytat dnia – „nie ma żadnego powodu…”

Czasy się zmieniają, związki zawodowe zaczynają formułować swoje postulaty wykraczające poza ich standardową domenę rynku pracy (wielkość płacy, warunki zatrudnienia, długość czasu pracy i poziom wieku emerytalnego) i szeroko pojętą jakość życia. Szef jednego ze szwedzkich związków w wypowiedzi dla Reutersa (link), zrzeszającego około 1,5 miliona członków, stwierdził, że „nie ma żadnego powodu, dla którego by nie obniżyć stóp procentowych”. Zawsze jest jakiś argument przeciw, na przykład ten o żądanym przez związki podniesieniu płac realnych w następnym roku. O ile mam dobre rozeznanie, to organy decyzyjne kształtujące polityki monetarne na całym świecie raczej starają się podejmować decyzje na podstawie wszystkich argumentów, tych za i przeciw. Ale tak, znowu przekaz medialny, można się przyzwyczaić.

120%

Nie dogadali się w sprawie Grecji (link, link, link). Będą dalej próbować dochodzić do kompromisu w poniedziałek, więc całe przedstawienie medialne będzie trwać. W końcu ile to już razy było porozumienie, sprawa miała być rozwiązana, kryzys zażegnany, a euro uratowane? Tutaj chodzi o ustalenie warunków trzeciego bailout’u, a sytuacja Grecji tylko się pogarsza z każdym kwartałem – rosnące bezrobocie i spadające PKB. Tak, trzeci. Dzięki pierwszemu Grecja miała do 2020 roku dojść do poziomu długu do PKB wynoszącego 120%, który byłaby w stanie obsługiwać samodzielnie. Celem drugiego był ten sam poziom do osiągnięcia w tym samym roku. Celem trzeciego (dyskutowany są różne pomysły na poradzenie sobie z narastającym zadłużeniem) jest ten sam poziom, tylko że dwa lata później. Ile wynosi obecny poziom długu do PKB w Grecji, a ile będzie wynosił w przybliżeniu za rok? Ponad 170% i ponad 185% odpowiednio. Trzeba to sobie uświadomić, że nie ma możliwości samodzielnego kontrolowania poziomu zadłużenia państwa w momencie, gdy PKB rok do roku się kurczy o kilka punktów procentowych (łącznie od początku problemów kraju o około 20%) oraz gdy istnieje trwały deficyt budżetu państwa (dług ciągle przyrasta).

Dzisiaj wiemy, że IMF się nie zgodzi na żaden program bailout’u dla Grecji, jeśli nie będzie zagwarantowane, że magiczny poziom długu nie zejdzie do tych 120% PKB. Ale skąd się pojawiło 120% i na jakiej podstawie zostało to obliczone? Czy zostało to wyliczone z uwzględnieniem specyfiki danej gospodarki i jej regionalnego otoczenia? Jak prognozowano potencjalne koszty obsługi zadłużenia? Czy są wyliczone takie poziomy dla wszystkich państw? Czy po prostu raz powiedziano, że 120% (bo to był mniej więcej poziom Włoch i Belgii) jest poziomem utrzymywanym i tak już zostało? Odnośnie IMF’u, polecam wszystkim w wolnej chwili przeglądnąć ich prognozy odnośnie Grecji sprzed roku (link), przygotowane przed decyzją o PSI. Równolegle porównać z rzeczywistymi raportowanymi danymi z greckiej gospodarki. Generalnie bardzo ciekawą lekturą byłoby zestawienie wybranych wypowiedzi polityków czy osób decyzyjnych z lat 2010-2012 odnośnie pomocy dla Grecji. Tyle ogłoszonych sukcesów i rozwiązanych problemów.

Moim zdaniem poziom 120% dla Grecji jako poziom bezpieczny jest trochę mało prawdopodobny. Matematyka i wcześniejsze dane statystyczne są nieubłagalne. Przy założeniu braku zewnętrznej redukcji długu Grecja musiałaby odnotowywać wzrost PKB w przyszłości i/albo utrzymywać nadwyżkę budżetową, żeby samodzielnie osiągnąć ten cel. Nie będzie to proste – nastroje w greckim społeczeństwie są kiepskie, istnieje ryzyko dojścia do władzy ugrupowań, które nie będą respektować międzynarodowych zobowiązań. Dodatkowo ciągle trzeba ponosić koszty finansowania długu, które dla Greków jako kraju potencjalnie ryzykownego są wysokie. Generalnie prognozowanie sytuacji Grecji w perspektywie n lat zawiera w sobie tyle niewiadomych, że przypomina strzelanie kulą w płot. Każda prognoza – czytelnika, moja, nawet IMF’u – jest obarczona sporą niepewnością.

AT #1 Monnari

Raczej nie umieszczam tutaj swoich analiz, ale może właśnie powinienem zacząć? Na Monnari możemy znaleźć ładnego RGR, z zasięgiem ok. 90 groszy.

Sondaż

Dzisiaj w mediach przewija się informacja, że grecki parlament przyjął budżet na 2013 rok (link). Założenia są takie, że PKB ma w 2013 roku spaść o kolejne 4,5%, a deficyt budżetowy ma wynieść 5,2% PKB, przy czym gdyby nie uwzględniać kosztów obsługi długu, to byłaby delikatna nadwyżka. To tylko przyjęty budżet, realizacja to już inna rzeczywistość. Chciałbym zwrócić uwagę, że mimo tego, że Grecja jest w centrum zainteresowania europejskich decydentów od dwóch lat, redukowano jej dług prywatny o około 100 miliardów EUR, mimo ciągłych cięć wydatków, to nadal grecki dług wynosi ponad 300 miliardów, co obecnie daje około 175% długu do PKB. A przy takich założeniach budżetu, dług do PKB może tylko rosnąć do około 190% w 2013, oraz ponad 200% w kolejnym.

Nie ma praktycznie możliwości, żeby Grecy dotrzymując obecnych zobowiązań zredukowali zadłużenie do takiego poziomu, który będą w stanie bez problemów obsługiwać w dłuższym terminie. Jaki to jest poziom? 120%, o którym mówiono przy ostatnim bailoucie (link)? 140%? Jeśli już miałbym jakiś zgadywać (to jest zgadywanka, na jakim poziomie będą rentowności obligacji denominowanych w nowych drachmach za 5-10 lat), to powiedziałbym 50-70%. Dzisiaj, przy takim zadłużeniu i sytuacji politycznej, Grecy nie mają wyjścia i muszą polegać na zewnętrznej pomocy. Jestem pewien, że politycy greccy aktualnie sprawujący władzę są tego świadomi.

Jednak, może się tak zdarzyć, że Grecy już nie będą chcieli spełniać warunków pomocy narzucanych przez Niemcy, IMF czy Komisje Europejską. Myślę, że ten moment jest bliżej niż dalej, o czym świadczy jeden z ostatnich sondaży (link): Syriza 23,1%, Nowa Demokracja (obecnie rządząca) 20,6%, Złota Jutrzenka 10,4%, PASOK 7,5%, Niezależni Grecy 6,4%, Komuniści 5,7%. Greckie społeczeństwo jest po prostu niezadowolone z obecnej sytuacji, zmęczone i sfrustrowane. Tym tempem, jak upadnie obecnie rządząca większość i zostaną rozpisane nowe wybory, w Grecji mogą dojść do władzy antyoszczędnościowe i antyeuropejskie ugrupowania. Wtedy pytaniem będzie nie czy Grecja zostanie odcięta od finansowania, ale kiedy i jak szybko. Skutkiem będzie wyjście ze Strefy Euro Grecji (dalej najprawdopodobniej wiąże się to również z opuszczeniem Unii Europejskiej), impuls recesyjny w strefie euro i potencjalna kolejna fala obaw o Hiszpanię i Włochy.

Złota Jutrzenka 10,4%. To co, za dwa miesiące w kolejnym sondażu będzie miała 12%, a po kolejnych wyborach zostanie partią współrządzącą?

Downgrade tuż tuż?

Wybory w Stanach już były, wynik nie zaskoczył obserwatorów zbytnio, Barack Obama zostaje prezydentem na drugą kadencję. Nie jest to wpis o charakterze politycznym, więc nie chcę przesądzać, czy to doby wybór, czy może jednak nie. Natomiast w mediach ekonomicznych w gorącym okresie przedwyborczym pojawiało się sporo wypowiedzi, jakie będą efekty wyborów poszczególnych kandydatów na stanowisko prezydenta, jakie są prognozowane scenariusze dla amerykańskiej gospodarki itd. Generalnie, spora część sprowadzała się do uproszczeń – jeśli wygra X, to pozytywnie lub negatywnie dla akcji/obligacji/surowców/dolara. Oczywiście, przekaz medialny ma swoje prawa, gdyż komunikat musi być jasny i przejrzysty. Ja natomiast uważam, że nie ma prostej i jednoznacznej odpowiedzi na pytanie o skutki wyborów na rynkach finansowych. Główny powód: nie rozpatrujemy tylko i wyłącznie samej gospodarki Stanów. Na przykład praktycznie równolegle z wyborami w Grecji parlament głosował cięcia oraz były wybierane nowe władze w Chinach. Mogło się okazać, że parlament grecki nie przegłosował cięć, co mogło zaowocować całkiem dużą paniką w wszystkich rynkach. Zawsze może się tak zdarzyć, że pomimo trafnej prognozy gdzieś na świecie będzie miało miejsce takie zdarzenie, które spowoduje ruch w przeciwną stronę. Myślę, że zawsze należy uwzględniać takie ryzyko, bez względu na to, jaki rynek analizujemy i w jakim horyzoncie czasowym.

Abstrahując od poszczególnych analiz, generalnie w przypadku wygranej Obamy możemy rozpatrywać dwa scenariusze na najbliższy czas. Pierwszy, wygrywa prezydent, za którego kadencji istotnie wspiera się wzrost gospodarczy wysokimi deficytami federalnymi, jest prowadzona wyjątkowo łagodna polityka monetarna, świeże dolary trafiają na rynek, które podtrzymują wzrosty, a w razie jakiejś katastrofy przedsiębiorstwa mogą liczyć na rządową pomoc. W takim przypadku w ciągu pierwszych dwóch tygodni rynki nie powinny na sam wybór zareagować negatywnie. Drugi scenariusz opiera się na tym, że rząd federalny utrzymuje zbyt wysokie deficyty i dopuszcza wysoki poziom długu w relacji do PKB oraz nie zamierza aktywnie ograniczać tempa przyrostu długu. Dlaczego? Wydatki na opiekę zdrowotną, przywileje socjalne i stymulowanie gospodarki (rynek pracy) nie będą łatwe do ograniczenia, a z jakiś źródeł trzeba je finansować. Ograniczenie deficytu to w takim otoczeniu makroekonomicznym to krok w stronę recesji, a jej administracja zdecydowanie nie chce. Stąd podejrzenie, że deficyty federalne dalej będą utrzymywane na poziomie co najmniej 5% do 8% PKB, co przy walce o uniknięcie recesji musi skończyć się dalszym, silnym zwiększaniem się relacji długu do PKB (obecnie około 103% link).

S&P500 w dwie sesje po wyborach spadł odpowiednio -2,37% w środę i -1,22% w czwartek, a w nagłówkach na portalach informacyjnych możemy znaleźć informację, że rynki amerykańskie spadają przez obawy o fiscal cliff. Pojawiają się obawy, że Republikanie w Kongresie będą przedłużać osiągnięcie porozumienia do oporu, a podwyższenie limitu długu może zostać przegłosowane dopiero w ostatnim momencie lub troszeczkę później. Wygląda więc na to, że przynajmniej w horyzoncie dwóch-trzech dni realizujemy drugi scenariusz. Dodatkowo, S&P500 będzie dzisiaj walczyć z istotną średnią z 200 sesji (MA200), i jeśli zamknie się dzisiaj znacznie poniżej tej średniej, pojawia się silny sygnał sprzedaży.

Moim zdaniem, tutaj nie chodzi tylko o fiscal cliff. Ten jest owszem istotny, bo w przypadku jego aktywowania pojawia się dodatkowy impuls recesyjny, ale podejrzewam, że zarówno Republikanie i Demokraci są świadomi jego konsekwencji i chcą go uniknąć. Co nie oznacza, że nie będą negocjować i targować się do oporu, gdyż wizerunek u wyborców jest najważniejszy. Myślę, że niedoceniana jest tutaj reakcja agencji ratingowych na działania administracji i Kongresu. Przy ostatnim podnoszeniu limitu długu 31 lipca 2011 ogłoszono porozumienie, prezydent Obama podpisał je 2 sierpnia, a 5 sierpnia Standard&Poor’s obniżył rating Stanów do AA+ (link). Wszyscy pamiętamy, jaki to miało efekt na rynki finansowe na całym świecie. Podejrzewam, że przy najbliższym podnoszeniu limitu długu i całym zamieszaniu z tym związanym również Fitch oraz Moody’s dokonają obniżki ratingu. Dlaczego? Wysokie deficyty i brak widoków na powstrzymanie przyrostu zadłużenia w długim terminie muszą prędzej czy później spowodować reakcje agencji ratingowych. Można oczekiwać, że reakcja rynków na tą obniżkę może być podobna tej z ubiegłego roku (Fitch już publicznie zagroził obniżką).

Pytanie pojawia się następujące – czy Fitch i Moody’s tylko wyrównają poziom oceny do S&P, czy w przypadku, gdyby S&P obniżyło jeszcze o jeden stopień zdecydują się na obniżkę o dwa stopnie w perspektywie najbliższych miesięcy? Ciężko prognozować nastroje na rynku, gdyby te obniżki miały miejsce. Ja dodatkowo mam wrażenie, że agencje ratingowe mogą nie czekać do grudnia na porozumienie Demokratów z Republikanami, odkładając podjęcie decyzji na po poznaniu warunków porozumienia i poziomu nowego limitu długu. Nie zdziwię się, jeśli jeszcze w listopadzie lub na początku grudnia Fitch lub Moody’s zdecydują się na obniżenie ratingu. Taki ruch z dużym prawdopodobieństwem spowodowałby powtórkę z sierpnia 2011, a jakby do tego dodać niepewność sytuacji w Grecji, napięta sytuację Hiszpanii i spowolnienie w Chinach, perspektywa rysuje się negatywnie.

Tekst został również opublikowany na zaprzyjaźnionym portalu Chartstock.pl (link), polecam wszystkim! 

Jedno zdanie

W sobotniej Wyborczej (link) chyba na czwartej czy piątej stronie pojawił się artykuł o długości sesji giełdowej na WGPW. Krótkie podsumowanie wydłużenia sesji i trochę opinii z obu stron barykady. Temat istotny dla ludzi zajmujących się rynkiem, ale czy ma on znaczenie dla przeciętnego czytelnika ogólnopolskich gazet? Nie sądzę. Pomijając już sam problem wydłużenia lub skrócenia sesji (to temat na osobny wpis), zainteresowało mnie jedno, wyrwane z kontekstu zdanie.

„Wszystkie biura maklerskie zakończyły pierwsze półrocze pod kreską.” Ale wszystkie? Przecież gdyby tak było, to połowa mediów finansowych w Polsce omawiałaby ten problem dzień w dzień.  Więc skąd red. Sudak ma taką informację, skoro ją opublikował w ogólnopolskiej gazecie? Czy z jakiegoś specjalnego źródła, czy może zadał sobie trud i skontaktował się z wszystkimi biurami maklerskimi w Polsce? Ale czy tylko z biurami, a co z bankami prowadzącymi działalność maklerską?

Szybkie spojrzenie na stronę KNF, przeglądam dane kwartalne domów maklerskich za pierwszy i drugi kwartał 2012 (link). Tabela 5., zagregowane przychody i koszty domów maklerskich, w I kw. 2012 r. zysk netto 169,5 mln złotych, w II kw. 2012 r. 291,7 mln złotych. Wychodzi na to, że cały sektor nie jest pod kreską. Więc albo KNF otrzymuje nieprawdziwe dane i je potem publikuje dalej, albo Pan red. Się pomylił. Może nie wiedział, ile jest domów maklerskich w Polsce i swoją informację oparł tylko na wynikach kilku, na przykład notowanego na WGPW IDM? DM IDM SA opublikował skonsolidowaną półroczną stratę netto 130 mln złotych (link), a inny notowany DM na WGPW IPOPEMA Securities miał prawie 5 mln złotych skonsolidowanego zysku netto za pierwsze półrocze 2012 r. (link). Z ciekawostek statystycznych, domów maklerskich według listy KNF jest w Polsce 54, dodatkowo jest 15 banków prowadzących działalność maklerską.

W ten sposób, przeciętny czytelnik będzie miał wyobrażenie, że jakaś totalna katastrofa dzieje się w firmach inwestycyjnych działających na polskim rynku. Że może zaraz sfrustrowani dziesięciogodzinną pracą maklerzy, których już nie dają rady dalej „zaciskać zębów”, będą wyskakiwać z okien (Wielki Kryzys). Przesadzam, wiem.