Wykres dnia #19 - Jednowymiarowość

Krótka uwaga - sporo, tzn. trafiłem na więcej niż zwykle, pojawiło się w przeciągu ostatnich dwóch trzech miesięcy analiz i komentarzy na temat wyceny rynku amerykańskiego przy użyciu wskaźnika P/E. Wiadomo, P/E jest prostym i wygodnym wskaźnikiem, bardzo intuicyjnym, choć mającym swoje wady (oparcie o zyski netto, historyczność/prognozowanie czy właściwe dostosowanie do okresu). Przekaz praktycznie każdego tego komentarza brzmiał: "wcale nie musi być drogo". Odniosłem wrażenie, że to jest lub była próba zaklinania rzeczywistości, szukania wytłumaczenia dla oczekiwanych dalszych wzrostów. Dlatego wydaje się, że zawsze warto trochę krytycznie podejść w takich przypadkach, i pamiętać, że jak się używa wskaźnika, to trzeba wiedzieć, co się na niego składa i od czego zależy sama jego wartość. Na przykład to, że zyski przedsiębiorstw w odniesieniu do PKB są bardzo wysokim poziomie.

Źródła wykresów: link, link.

Wykres dnia #18 - Siewcy paniki na Zerohedge

Zerohedge opublikowało dzisiaj poniższy wykres stopy overnight w ukraińskim sektorze bankowym (link) wspominając coś o runie na banki. Dramatycznie wyglądają ostatnie dni na wykresie na Zerohedge, jakby płynność zupełnie znikała w bankach na Ukrainie. Tyle, że zaciekawiło mnie, jak wyglądała wartość stopy O/N we wcześniejszych latach, więc pobrałem dane ze strony Narodowego Banku Ukrainy (link, zakładka State of the Interbank credit market) i lekka konsternacja. O/N rzędu 20 punktów procentowych nie jest wydarzeniem bardzo wyjątkowym na Ukrainie, przez dłuższy czas w 2012 roku był w tych okolicach. Abstrahując od metodologii, zakładam, że skoro dane są na oficjalnej stronie banku centralnego, w jednym pliku, i w dodatku rok 2013 wizualnie pokrywa się z wykresem z Bloomberga mniej więcej, to są to poprawne dane stopy O/N. W świat czytelników Zerohedge idzie informacja, jak fatalnie jest na Ukrainie (i pewnie jest fatalnie, ale jeszcze nie wyjątkowo w sektorze bankowym).

Jedyny (?) sukces niedokończonej reformy OFE

Przyznam trochę się zdziwiłem widząc poniższą grafikę (link). Albo żyję w zupełnie innym kraju, albo istotną część społeczeństwa w Polsce coś ominęło. The Economist opublikował 5 listopada grafikę (jedną z całego zestawu), gdzie znajdują się wartości prognoz deficytów pierwotnych krajów UE. I o dziwo Polska wg. The Economist (właściwie Komisji Europejskiej) będzie mieć najwyższą nadwyżkę pierwotną w 2014 roku. Wiadomo, że chodzi o reformę OFE itd., ale robienie i publikowanie zestawienia bez zastanowienia nad niestandardowymi skrajnymi wynikami lub obserwacjami na podstawie zewnętrznych danych jest samo w sobie ciekawą praktyką. Albo przynajmniej komentarza, którego też nie ma.

W ten sposób jakość publikacji The Economist przełożyła się na spektakularny sukces wizerunkowy Polskiego rządu. Przecież w świat poszła informacja od wiarygodniej gazety (właściwie portalu tej gazety), jak to w Polsce jest cudownie pod kątem fiskalnym. Za darmo.

Wykres dnia #17 - 14 dni i co z tego?

Na poniższej grafice są przedstawione dwie rzeczy: pięcioletnie CDSy i sztuczna wartość wyrażona w czasie (tutaj w tygodniach) powstała w wyniku dodania do siebie deficytu pierwotnego i kosztów obsługi zadłużenia (czyli właściwie deficytu budżetowego) oraz podzielenia go przez wartość całkowity rezerw w obcych walutach (link - ciekawy blog, polecam). Ot tam taki wskaźnik, sam nie wiele mówiący (bo różna jest struktura zadłużenia, waluta zadłużenia, wielkość rezerw, skłonność do drukowania pieniędzy itd.), ale ciekawie się to prezentuje w zestawieniu właśnie z CDS'ami. Bo gdyby interpretować to jako zdolność do przetrwania państwa w momencie odcięcia od finansowania, daje to trochę inny pogląd na "bezpieczeństwo" tych krajów o największym zadłużeniu. A i tak jest trochę naciągany, bo wykorzystuje się (pewnie, nie są podane źródła i wartości) historyczne dane, a w przypadku defaultu deficyt bieżący najprawdopodobniej się zwiększy (spowolnienie) i koszty obsługi długu mogą wzrosnąć (no chyba że mieszkamy w Niemczech). Wniosek: ot taki wykres jako ciekawostka. (14 dni to tyle, ile jak wynika z tekstu artykułu wystarczy Japonii środków z rezerw. I co tego?)

Cytat dnia #11 - Pomysłowość związków

Pamiętam, że jakiś rok dwa temu dość dużo mówiło się w lokalnych mediach w Krakowie o konkurencji pomiędzy korporacjami taksówkarskimi, a firmami przewozowymi powstającymi jedna za drugą. Do tego później doszedł temat deregulacji, przewozów osobowych w gabinetach pseudo psychoterapeutów itd. Otóż dzisiaj się doszukałem, że nie jest to tylko polski temat.

Z cyklu francuskiej myśli ekonomicznej (link, link). Tylko jak tu dłużej zaklinać, że kiedyś francuska gospodarka będzie jeszcze kwitnąć? Związki, monopole, naciski na rząd, podatki, ingerowanie ustawowe w obrót gospodarczy, słowem wszystko co najlepsze dla Europy.

"To stop this, taxi unions are calling for on the government to impose a 15-minute delay between when a customer books a minicab and its arrival.

Minicab companies say the 15 minute rule is an attempt to kill off competition. "How can we tell our customers to wait another eight minutes when their car has already arrived?""

Bo każdy chce czekać na tańszy i lepszy transport karne 15 minut, nieprawdaż?

Wykres dnia #16 - Kiepska perspektywa dla LPP

Interesujący wykres znaleziony tutaj (link). Dynamika CPI na przestrzeni ostatnich 20 lat dla odzieży była zdecydowanie niższa niż dla wszystkich dóbr i usług, według. danych BLS (USA). Nie wnikając w przyczyny (np. rozwój azjatyckich fabryk, efektywniejsza i tańsza produkcja, preferencje konsumentów, względna zamożność) jest to w pewnym sensie obraz cen na rynku odzieży w rozwiniętym kraju. Trochę negatywna wizja dla spółek odzieżowych, acz oczywiście wcale nie musi się w Polsce coś podobnego zrealizować (różnorodność czynników na to wpływających).

Kary od KNF

Info dnia dla branży maklerskiej: kara dla IDM od KNF (link):

"3. Komisja jednogłośnie nałożyła na Dom Maklerski IDM SA karę pieniężną w wysokości 4 milionów złotych za naruszenie art. 98a ust. 1 pkt 1 ustawy o obrocie instrumentami finansowymi poprzez utrzymywanie w okresie od dnia 31 grudnia 2011 r. do dnia 17 lipca 2012 r. skonsolidowanych kapitałów nadzorowanych na poziomie niższym niż poziom skonsolidowanego kapitału wewnętrznego.

Wymogi prawne dotyczące adekwatności kapitałowej mają kluczowe znaczenie dla bezpieczeństwa finansowego instytucji nadzorowanych przez KNF.

4. KNF jednogłośnie nałożyła na Copernicus Capital Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych SA karę pieniężną w maksymalnej wysokości 500 tysięcy złotych za naruszenie art. 45 ust. 4 pkt 1 ustawy o funduszach inwestycyjnych poprzez niezatrudnianie wymaganej przepisami prawa liczby doradców inwestycyjnych do wykonywania czynności zarządzania funduszami inwestycyjnymi."

Serio, pół miliona za brak wymaganej liczby doradców? To się w ogóle zdarzyło? Jakim cudem sobie na to Copernicus pozwolił?

Wracając do IDM, 4 miliony to sporo, całkiem sporo. Jeśli ktoś chciałby poszukać więcej informacji, polecam na początek zobaczyć do skonsolidowanego sprawozdania finansowego Grupy IDM za 1 półrocze 2013, str. 75-76, do SSF za 2011 rok, str. 40, do raportu z adekwatności kapitałowej za 2011 rok (link) oraz do oświadczenia Zarządu IDM w tej sprawie z dzisiaj (link).

Ciekawe jest to, że w oświadczeniu zarządu IDM przywołuje się fakt posiadania Polskiego Banku Przedsiębiorczości jako przyczyny niespełniania adekwatności. Jak się zobaczy do sprawozdania za 2011 rok i do adekwatności za 2011 (str. 4), to z 264 mln złotych straty netto z bieżącej działalności (pozycja pomniejszająca poziom nadzorowanych kapitałów) PBP odpowiada za maksymalnie 49 mln straty, a przecież nie był konsolidowany metodą pełną. Naprawdę jestem ciekawy, jak ta sytuacja się rozwinie, zwłaszcza w kontekście obecnej sytuacji IDM (finansowa, inwestycyjna, zobacz też o czym pisałem wcześniej: link).

Cytat dnia #10 - dylemat

Mam w związku z dzisiejszym wywiadem z Wyborczej dylemat. Być bardziej zdegustowanym publicznym oświadczeniem urzędnika państwowego w randze wiceministra o braku zdolności do samodzielnych decyzji w zakresie finansów, czy może płakać ze śmiechu. Ciężki wybór. Fragment wywiadu (link):

"Rozmowa z Izabelą Leszczyną, wiceministrą finansów, pełnomocniczką rządu ds. informacji i edukacji finansowej.

LESZEK KOSTRZEWSKI, PIOTR MIĄCZYŃSKI: Pani jest członkiem OFE?

IZABELA LESZCZYNA: Tak.

Sama pani wybrała

- Rzeczywiście jestem w grupie osób urodzonych przed 1968 r., które mogły wybierać, czy chcą być w ZUS, czy w OFE. Osoby urodzone po 1968 roku automatycznie trafiały do OFE.

Wtedy wybrała pani OFE, a teraz się pani nie podoba?

- Wybrałam OFE, bo przyszła do mnie pani akwizytor, koleżanka koleżanki, i powiedziała, że jeśli wybiorę OFE, moja emerytura będzie wysoka. Przekonywała też, że moja córka będzie po mnie dziedziczyła składki, nie powiedziała natomiast nic o ryzyku giełdowym. I się zapisałam. Podobnie zapisywali się inni Polacy. Był to wybór w dużej mierze nieświadomy, pod wpływem obietnic akwizytora."

Pełnomocnik rządu ds. informacji i edukacji finansowej. To jest jakaś kpina?

Wykres dnia #15 - przypadkiem podatek

Stawiam tezę, że to nie informacja o OFE spowodowała piękną czerwoną "dwójeczkę" z przodu. Uważam, że to głupi i szkodliwy dla rynku pomysł o (uwaga uwaga) 1% podatku od transakcji był powodem. OFE było dawno temu omówione, rozebrane na czynniki pierwsze w każdym wariancie i nikt nie został dzisiaj zaskoczony - pobujało delikatnie przed i w trakcie konferencji, ale chwilowo i nie nadzwyczajnie. Natomiast spójrzcie na godzinę na zdjęciach poniżej. Cytat (link, link):

"Prezes PiS chce też stworzenia rejestru giełdowych transakcji finansowych w Polsce i ich opodatkowania – po to, aby zapobiec uchylaniu się od płacenia podatków.

Jak wyjaśnił, na głównym parkiecie transakcje miałyby być obłożone podatkiem 1 proc., a na „parkietach wtórnych” – 0,5 proc.

– To jest przedsięwzięcie, które ma stosunkowo niewielki wymiar finansowy, bo (...) obroty polskiej giełdy netto to nie są jakieś gigantyczne obroty. Ale przede wszystkim ma to likwidować ślepotę polskiego państwa i umożliwić zapobieganie tym wszystkim zabiegom, które zmierzają do tego, żeby po prostu nie płacić podatków – powiedział."

Przykre, że ludzie w tą demagogię uwierzą. Zero trzeźwego myślenia o konsekwencjach. Dane? Co to jest obrót netto i rynek wtórny?

Wykres dnia #14 - Euroc(R)ash

Tytuł dla Eurocashu dzisiaj pasuje jak ulał. Nie powiem, podobała mi się dzisiejsza zmienność jak na Wig20, choć wolałbym się inaczej trochę na nim ustawić niż to zrobiłem rano, ale takie uroki rynku przy ograniczonej możliwości handlu.

Przypadek? - Icahn, man good at Twitter

Rzadko kiedy wierzę w przypadki, ale to ma znamiona perfidnej manipulacji (link, link), więcej o historii z tweetami można (i warto znaleźć). A dodatkowo pojawia się kontekst wstrzymania handlu na NASDAQu. Tutaj super tekst, z 13 sierpnia, niemalże jakby przewidział dzisiejszy tweet, polecam (link).

Pomyłki się zdarzają + płeć jest ważna dla UE, znowu

27 czerwca 2013 roku w Dzienniku Urzędowym Unii Europejskiej został opublikowany finalny tekst tzw. pakietu CRD IV / CRR w wersji polskiej (link, link, link):

1) Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i rady (UE) nr 575/2013 z dnia 26 czerwca 2013 r. w sprawie wymogów ostrożnościowych dla instytucji kredytowych i firm inwestycyjnych, zmieniające rozporządzenie (UE) nr 648/2012, 

2) Dyrektywa Parlamentu Europejskiego i Rady 2013/36/UE z dnia 26 czerwca 2013 r. w sprawie warunków dopuszczenia instytucji kredytowych do działalności oraz nadzoru ostrożnościowego nad instytucjami kredytowymi i firmami inwestycyjnymi, zmieniająca dyrektywę 2002/87/WE i uchylająca dyrektywy 2006/48/WE oraz 2006/49/WE.

Bazuje on na tekście przyjętym przez Parlament Europejski 16 kwietnia 2013 roku (link, link). Generalnie jest bardzo istotny dla całego rynku kapitałowego, ale nie o tym. Tak bardziej ludzko, dokument jest obszerny, trochę specjalistyczny, opracowany w niecały kwartał, ale mimo to błędy w polskim tłumaczeniu bawią. Nie czytałem bardzo dokładnie całego dokumentu, tym bardziej z polskim tekstem w prawej, a angielskim w lewej ręce (fragmenty jak najbardziej), ale jeden błąd ewidentnie rzucił mi się w oczy ponad miesiąc temu:, art. 120 rozporządzenia CRR, wersja angielska i polska z 27 czerwca (link, link). Zdarza się, nieprawdaż?

Jeżeli ktoś z Was czyta mój blog dłużej, to może pamięta, że rok temu napisałem notkę (link) o proponowanych parytetach w radach nadzorczych spółek w UE i skandalu związanym z nominacją do Zarządu EBC Yvesa Merscha. Polecam jeszcze raz na tą notkę zerknąć, generalnie ręce opadają z pomysłami europejskich urzędników Tymczasem, polecam zobaczyć art. 88 dyrektywy CRD IV, gdzie częściowo te chore pomysły są przemycone do prawodawstwa unijnego. Wprost nie mogę się doczekać lektury polityk dotyczących sposobu zwiększenia liczby osób niedostatecznie reprezentowanej płci w organach zarządzających największych polskich banków. Słowem, obłęd.

Cierpliwość

Bo w biznesie trzeba mieć cierpliwość. Drugorzędną kwestią, która strona tego biznesu powinna mieć jej więcej, mali akcjonariusze, osoby zarządzające spółką czy może polskie media. Tyle cierpliwości, że nawet przyciski są dopieszczone i pokryte farbą z symulatorów wojskowych (link). Co tam, że pojazd nie jest jeszcze gotowy do seryjnej produkcji - główną na Onecie już ma (chyba nawet nie pierwszą). W każdym razie uwagę przyciąga od 2008 roku (np. link, link). Zwracam uwagę, jak polscy przedsiębiorcy perfekcyjnie planując cenę produktu na przestrzeni długich lat. W 2008 roku miało to być 620 tys. zł (mniemam wraz z VAT, bez to około 510 tys.), w 2012 roku już 510 tys., a dzisiaj dalej 510 tys., tyle że plus VAT.

Ktoś przyjmuje zakłady, kiedy Arrinera będzie w produkcji?

Gant - odświeżenie pamięci

Tzw. "pamięć" rynku jako całości jest raczej krótka. Dowód? Kto z Was pamięta to, co się działo z Gantem rok temu w mediach? Nikt? W sumie nic dziwnego, nie było to jakieś oszałamiająco istotne, żeby zapadało w pamięć, a przynajmniej zdecydowanie mniej przebijające się do świadomości osób śledzących mniej lub bardziej rynek niż problemy PBG, Polimexu czy DSS. Rok temu napisałem dwie notki o Gancie: 1) o zmasowanej kampanii o obligacjach zabezpieczonych na 11% (z P. K. Czubówną jako lektorką w reklamie) - link, 2) o żenującej próbie obrony przed rzekomym "czarnym PR" ze strony jednego z blogerów - link. Na prawdę polecam dzisiaj spojrzeć na poniższy wykres i fragment komentarzu ze Stockwatcha podsumowującego ostatnie działania spółki, a potem wrócić do tych notek, sprawdzić wszystkie linki w nich zamieszczone (o dziwno strona o emisji serii AW jeszcze jest aktywna!) i zobaczyć, co tam jest. Nieśmiało powiem, że w moim wyobrażeniu zrozumienie o co tu chodzi jest świetną lekcją rynku, zwłaszcza dla początkujących. Polecam poczytanie też tematu na forum Stockwatcha, pogrzebanie głębiej w komunikaty ze spółki , zapisy chatów z przedstawicielami spółki (w tym odpowiedziano mi tylko na dwa pytania, a z dzisiejszej perspektywy jest wręcz konieczny do przeczytania link - jak management spółki z kłopotami komunikuje się z rynkiem i jak opisuje rzeczywistość). Niestety, taki jest urok rynku - podobne historie będą się zdarzać zawsze, więc zrozumienie tej kiedyś może Wam wiele pomóc.

Komentarz na Stockwatchu (z 4 lipca, tak żeby nie zbierać pojedynczych komunikatów link):

"Wrocławski deweloper poinformował w komunikacie, że emisja obligacji konsolidacyjnych nie doszła do skutku. Według spółki przyczyną fiaska emisji jest przeciągający się proces decyzyjny u inwestorów instytucjonalnych. (...)Deweloper zamierzał wyemitować 195 tys. obligacji konsolidacyjnych na okaziciela serii BF o wartości nominalnej 1 tys. zł każda. Oprocentowanie papierów miało wynieść WIBOR 3M plus marża w wysokości 650 punktów bazowych rocznie. Planowana emisja obligacji miała być zabezpieczona hipotekami, zastawami rejestrowymi, poręczeniem majątkowym osoby fizycznej oraz oświadczeniami o poddaniu się egzekucji. Środki z emisji według planu miały posłużyć do refinansowania obligacji, kredytu obrotowego oraz finansowanie bieżącej działalności operacyjnej. (...)Deweloper zalega z wykupem papierów dłużnych z 6 i 26 maja o łącznej wartości nominalnej 11,1 mln zł oraz wypłatą odsetek od papierów GNT0814. Ponadto nie wykupił 19 czerwca obligacji notowanych pod symbolem GNT0613 o wartości nominalnej 21 mln zł plus odsetki."

"Proces decyzyjny u inwestorów instytucjonalnych"? Okej, ciekawe tłumaczenie. Na szybszy proces pewnie liczyli rok temu w ofercie z 11% od indywidualnych... Na sam koniec, w takich momentach, zawsze jest patrzę na forum Bankier.pl (link), by zobaczyć jakie są mniej więcej nastroje tłumu. Nie polecam tego czytać, bo tego się po prostu nie da czytać na dłuższą metę, ale myślę, że warto wiedzieć, z kim się konkuruje na rynku - taka wiedza też jest istotna. Same tytuły wiele mówią...

PGE - ktoś to zauważył?

Dzisiaj PGE, będące na historycznych minimach (link), informuje o wypłacie dywidendy (link). Nic nadzwyczajnego, prawda? Historyczne minima czy dywidendy to chleb powszedni rzeczywistości giełdowej. Wyjątkowe jest to, że w dniu WZA potężnej spółki (link), premier kraju będącego członkiem Unii Europejskiej zabiera prezesa tej spółki na wycieczkę do Opola, by ten w świetle kamer, na tle zabudowań elektrowni podpisał list intencyjny pod inwestycję (link, link, link), której sam nie chciał, uważając ją za nieopłacalną (link). Konferencja miała miejsce około godziny 11, natomiast WZA zaczynało się w centrum Warszawy o godzinie 12. Normalność? Dodatkowo, komunikat PGE o liście w ESPI pojawił się o godzinie 12:25 (link), czyli kolejny przypadek ujawnienia informacji poufnej przez urzędnika państwowego. Nie dość, że w trakcie sesji giełdowej, to jeszcze w środku WZA! Jeszcze większa normalność?

Stooq.pl - kolejne zamieszanie

Pamięta ktoś z Was moje uwagi co do danych publikowanych na Stooq.pl z zeszłego miesiąca (link)? Dzisiaj zauważyłem kolejną rzecz - zamieszanie z podawaniem wartości kursu kontraktu na WIG20 na głównej stronie Stooq.pl. Zobaczcie sami poniżej. W jakiś sposób na głównej pojawiało się kwotowanie jakiegoś CFD (od którego brokera?), którego seria miała być zmieniona dzisiaj (jutro, tj. w piątek wygasają kontrakty). A w zakładce z futures'ami była przypisana właściwa seria. I jeszcze w dodatku wieczorem zmieniła się nazwa instrumentu przypisanego symbolowi przy wykresie (odnośnik z tabelki z górnego lewego rogu na głównej stronie).

Na to dzisiaj patrzyły setki ludzi i pytały się, co jest z tymi kontraktami...

Mity o OFE według KOBE

Również przypadkiem trafiłem na opracowanie autorstwa Macieja Bitnera (UW, Wealth Solutions) oraz Macieja Bukowskiego (SGH, IBS) opublikowane (link) pod egidą KOBE (Komitet Obywatelski ds. Bezpieczeństwa Emerytalnego, link). Nie wiem czemu, ale moim pierwszym odczuciem było, że jak coś ma 'obywatelski" w nazwie, to wcale taki w gruncie rzeczy nie musi być. Odniosę się do dwóch mitów, które zostały opisane w tym opracowaniu.

Mit II. W mojej opinii autorzy w pewnym sensie błędnie dopasowali tytuł mitu do treści opisu pod nim umieszczonego. Panowie rozwodzą się nad stopami zwrotu, sposobem ich wyliczania i uwzględniania opłat manipulacyjnych w kontekście porównywania stóp zwrotu. Również zestawili średnioroczne stopy zwrotu z OFE w porównaniu do ZUSu, dziesięciolatek oraz funduszy stabilnego wzrostu (w przypadku funduszy wypadałoby trochę więcej informacji skąd dane i na jakiej próbie). Tytuł mitu brzmi "OFE źle zarządzają naszymi pieniędzmi", a w całym opisie tylko jedno zdanie odnosi się do "zarządzania", cytuję "przytoczone dane wydają się zamykać dyskusję nad sprawnością zarządzania aktywami OFE w porównaniu z waloryzacją składek w ZUS-ie".  Autorom wydaje się, że tak pobieżne przedstawione dane, z nie do końca wyjaśnionych źródeł, bez wskazania okresu badania (obligacje i fundusze), "zamkną dyskusję".

Nie, nie zamkną. Autorzy pomijają istotny fakt, że struktura aktywów OFE jest do pewnego stopnia uregulowana prawnie, co przekłada się na możliwe stopy zwrotu. Dalej, jestem zdania, że każde badanie efektywności inwestycji OFE powinno oprócz zestawienia stóp zwrotu całego funduszu OFE z dowolnie wybranymi klasami aktywów, również zawierać rozbicie na poszczególne klasy aktywów. Tj., stopy zwrotu z papierów dłużnych, udziałowych czy depozytów itd. Również zawierać bardziej złożoną analizę portfela w danej klasie aktywów - bez tego będzie po prostu niepełne.

Polecam przeczytać jeden z moich wcześniejszych tekstów o OFE i CEDC (link) i spróbować odpowiedzieć na pytanie, czy OFE dobrze zarządzają aktywami. W konkretnych przypadkach, liczby nie kłamią.

Mit VIII. "Skoro OFE są przymusowe, nie są to nasze pieniądze." W mojej opinii pierwsza i druga analogia opisana przez Autorów jest niewłaściwa. Zarówno TFI wraz z prowadzonymi funduszami, jak i spółki akcyjne różnią się od OFE obligatoryjnością uczestnictwa. OFE jest obowiązkowe, akcje i fundusze nie, co moim zdaniem podważa sens omawianej analogii.

Teraz się ocknęli?

Przypadkiem w ciągu dnia wpadł mi w oko artykuł w Rzeczpospolitej "Sprzedaż Kasprowego zagrożona" (link). Po lekturze tekstu nie mogę wyjść z podziwu dla braku wyobraźni niektórych polskich samorządowców. Się ludziom wydaje, że znajdą instytucję finansową lub podmiot w branży, który wyłoży prawie cały cash w transakcji i jeszcze pozwoli oddać samorządowi totalną kontrolę i ponad 50% udziału w spółce, a najlepiej całość. I że gruszki rosną na wierzbie. Argument o raju podatkowym jest świetny. Nie znam szczegółów transakcji, ale z tego opisu wynika, że kwestie kontroli nad spółką są lub będą w pewien sposób uregulowane w umowie.

Doprawdy, bycie samorządowcem nie zwalnia z myślenia. Proszę Pana Samorządowca, cuda się nie zdarzają. Ja bardzo chętnie rozważę wejście w biznes z Panem Samorządowcem, gdzie Pan sfinansuje powiedzmy 90% transakcji, a ja będę miał 90% udziałów. Nie tego Pan Samorządowiec oczekuje przecież? 

HFT i przecieki

Należało się spodziewać, że takie przypadki będą mieć miejsce w erze HFT. Pytanie otwarte, czy podobne "przyśpieszenie" publikacji danych zdarzyło się wcześniej i ile razy (link, link, link)? Polecam zaglądnąć w te linki, gdyż wszystko jest tam wyjaśnione i zobrazowane.

"On Wednesday, Thomson Reuters released a statement to CNBC confirming that it had, in fact, released the data early. "We have identified that there was a minor clock synchronization issue Monday causing this data to be released 15 milliseconds early," the firm said in statement. "We are taking measures to minimize clock synchronization issues in order to ensure that release of the data is as close as possible to the official release time of 10am ET." Thomson Reuters said that the manufacturing data is just one of more than 1,300 economic indicators available on its high speed news feed direct service. The firm said it would not disclose how much it pays ISM for early access to the data or what it charges subscribers for its high-speed service."

Cytat dnia #9 - "economic illiteracy in France"

Francuzi najwyraźniej próbują wszystkiego, żeby sobie nie pomóc. Chronić księgarnie poprzez opłaty od wysyłek od Amazona? Przecież to genialne i skuteczne rozwiązanie! Niech się nie ograniczają, Komisja Europejska pewnie z chęcią wysłucha francuskich argumentów, wystarczy rzucić pomysł (link).

"The amount of economic illiteracy in France is simply staggering."

"France’s culture minister has attacked Amazon, the online retailer, for deliberately undercutting traditional rivals to create a “quasi-monopoly”, in the latest assault by the socialist government on internet companies.

“Today, everyone has had enough of Amazon which, through dumping practices, smashes prices to penetrate markets to then raise prices again once they are in a situation of quasi-monopoly,” said Aurélie Filippetti, the culture minister."

"If the goal is to get people to read books, logic would dictate the cheaper the price the better. Kindle, Nook, and other eBook readers come to mind.

What good would banning free shipping do? Amazon could easily up shipping charges and lower the price of the book and get the same result. Of course, France would then want to dictate the price of books as well, all in the name of "preserving culture." "

Przy okazji, przeglądając jeszcze źródło informacji dla Mish'a (artykuł na FT.com link)" znalazłem info jeszcze z marca (link):

"French regulators said Tuesday that they had asked prosecutors to investigate Microsoft’s Skype unit over its failure to register as a telecommunications operator in accordance with local law, raising the question of what constitutes a telephone company in the age of Internet-based communications."

Tak, w Francji szukają już nawet sposobu, jakby tu podatki z internetowych komunikatorów wyciągnąć. 

Załamać ręce?

Przepraszam, ale stwierdziłem, że muszę to uwiecznić zanim jakiś aktywny moderator to znajdzie. Fragment tematu dla City Interactive (CIA) na forum Stockwatch.pl (link). Obrazek (sporej?) części polskich "inwestorów giełdowych" mam wrażenie. Cieszących się, że spółka wykupiła obligacje. "Fundamentalne info", no proszę, teraz takie to są fundamentalne informacje.

Załamać ręce, czy cieszyć się z występowania na rynku "dostawców kapitału"?

Debiut Facebooka - ustalenia SEC

Być może ktoś z Was pamięta, napisałem rok temu tekst o IPO Facebooka, gdzie między innymi poruszyłem temat opóźnienia godziny pierwszego notowania i problemach z tym związanymi link - polecam zerknąć). Dzisiaj natomiast SEC (amerykański odpowiednik KNF) opublikował raport na temat tamtych wydarzeń (link), polecam przeczytać podsumowanie Dealbreaker.com (link), którego fragmenty, trochę z deficytu czasu, umieszczam poniżej (wszystko praktycznie Dealbreaker.com opisuje ze świetnym komentarzem).

"What started the mess is that Nasdaq opens the trading of a newly IPO’ed stock with an opening cross where it compiles quotes for a while and then crosses them in one big opening cross before continuous trading starts. And it uses the following process to do the opening cross:

            1 Get a bunch of orders over a ~20 minute period before trading starts

            2 Use a program called the IPO Cross Application to calculate the clearing price and shares crossed based on those orders, which takes a few milliseconds

            3 Check if any of the orders were cancelled during those milliseconds

            4 If they were, delete those orders and Goto 2

Did you spot the problem?"

"Also Nasdaq accidentally and illegally shorted 3 million shares of an IPO that it was in the process of (...), which is a great idea except for the “illegally” part: the stock went down and Nasdaq made $10.8 million dollars covering its short."

"Anyway Nasdaq got out of its SEC case with a $10 million fine and some undertakings to, like, fix all the bugs. Also some undertakings to institute rules allowing it to do the things that it did illegally during the Facebook IPO, which when you think about it is sort of an amazing way to resolve a regulatory violation. I bet the Libor banks would love to reach a settlement that’s like “from now on, we’ll all just agree that it’s okay to manipulate Libor.”"

GPWtr@der

WGPW uruchomiło wirtualną platformę transakcyjną GPWtr@der, niestety, nie ma się czym emocjonować.

"GPWtr@der to platforma demo służąca do nauki inwestowania w kontrakty terminowe notowane na GPW. Nauka inwestowania odbywa się w oparciu o wirtualne środki i notowania opóźnione o 15 minut. Każdy może zacząć przygodę z inwestowaniem." (link)

„Odwzoruje rynek kontraktów i działanie na rachunkach rzeczywistych. Co prawda istnieje opóźnienie notowań o 15 minut i nie oczekuje się na pokrycie wolumenu, ale platforma uwzględnia prowizje maklerskie, aktualne poziomy depozytów jak na rynku rzeczywistym. Inwestor zaczyna z 10 tys. wirtualnych zł." (link)

Klucz: 15 minut opóźnienia. Owszem, WGPW zarabia na dostarczaniu notowań w czasie rzeczywistym i nie ma interesu w tym, żeby nawet do własnej wirtualnej platformy je dostarczać. Tylko, jak tu się uczyć spekulować, gdy kilka nudzących się osób dla zabawy w trakcie sesji będzie nabijać sobie wynik w rankingu? A później na przykład taki nieświadomy "mechaniki" rynku student lub licealista straci połowę rachunku na kontrakcie i popatrzy na ranking, gdzie ludzie będą mieli xxxx% i więcej, to chyba raczej się zniechęci niż zmotywuje, nieprawdaż? Przy czym, można w wielu firmach inwestycyjnych otworzyć darmowy rachunek i mieć dostęp do jednej linii notowań za darmo w czasie rzeczywistym, a tu na wirtualnym tego nie ma.

W akcjach nawet dostępny jest Petrol. No to się początkujący będą uczyć spekulacji od początku...

Widać nic się nie stało dla Stooq.pl

Kilka dni temu wstawiłem zrzut wykresu polskich dziesięciolatek za długi weekend majowy (link tutaj). Było to na tyle niesamowite, że próbowałem ten ruch potwierdzić w innym źródle zanim wstawię wykres, co zrobiłem na Investing.com (link, link). Natomiast dzisiaj w trakcie dnia patrzę na wykres i ogarnia mnie kolejne zdziwienie. Stooq.pl (link) usunął ze swoich danych historycznych ten kilkuminutowy ruch o ponad 50 punktów bazowych z 2 maja z godziny około 17. Dlaczego? Czy portal Stooq.pl robi tak często, czy może to pierwszy przypadek? Raz są dane na wykresach, raz nie ma. To wszystko jest co najmniej zastanawiające.

OFE (moje trzy grosze), CEDC

Od dłuższego czasu toczy się bardziej intensywnie publiczna debata o przyszłości OFE. Dokładniej o ewentualnych planach rządu wobec modyfikacji systemu, o roli OFE w rozwoju polskiego rynku kapitałowego, o jakości PTE jako akcjonariuszy w spółkach publicznych czy o przelewaniu pieniędzy w sektorze finansów publicznych z konta na konto (OFE nabywające polskie papiery dłużne). Przyznaję, nie śledzę jej wyjątkowo uważnie, bardziej w miarę ograniczonego czasu, jednak czasami coś przeczytam lub oglądnę w tym temacie. I uderza mnie jedno. Jak wszyscy potrafią godzinami mówić, jakie to OFE są świetne, bo to "realny kapitał w akcjach i obligacjach", a w ZUSie są zapisy księgowe zależne od woli urzędującego rządu, to do tej pory nie zauważyłem poważnego poruszenia jednego wątku. Jakości inwestowania środków w OFE na przestrzeni lat, poza wyświechtane formułki o potrzebie modyfikacji istniejącego benchmarku.

Jednak zanim o tym, to muszę zaznaczyć kilka rzeczy. W OFE nie są gromadzone prywatne pieniądze, choć istnieje takie powszechne przekonanie (patrz orzeczenie Sądu Najwyższego z dnia 4 czerwca 2008 Sygn. akt II UK 12/08 link). PTE są częścią systemu emerytalnego, uczestnictwo (składka) jest obowiązkowe, cała argumentacja znajduje się w uzasadnieniu orzeczenia, polecam wszystkim je dokładnie przeczytać. Dzisiaj każdy wypowiadający się w mediach o prywatnej własności albo się myli, albo jest nieświadomy takiego orzecznictwa. A ponieważ środki w OFE nie są prywatną własnością członków funduszu, są więc własnością państwa i służą do realizacji jego celów, w tym przypadku wypłacania świadczeń emerytalnych zgodnie z konstrukcją systemu (z tym zastrzeżeniem, że jeszcze nie ma podmiotu wypłacającego).

Innym powszechnie używanym argumentem jest to, że OFE nie są państwowe i gromadzą realne aktywa. Tylko w świetle powyżej przywołanego orzeczenia SN są prywatnymi podmiotami zarządzającymi publicznymi środkami i w dodatku są sowicie za to wynagradzanymi. Z mojego punktu widzenia, czyli przymusowego uczestnika systemu, wynagrodzenie PTE wydaje się za wysokie w stosunku do świadczonych dla mojego rachunku (konta w OFE) usług. 3,5 punktu procentowego opłaty od składki (a było znacznie więcej link) plus coroczne opłaty za zarządzanie za kupienie kilku obligacji i akcji? Jestem zdziwiony, że pozwolono na takie poziomy wynagradzania prywatnych podmiotów (wyniki branży PTE są do sprawdzenia). Jako obywatel wychodzę z założenia, że jak ktoś zarządza publicznymi środkami, to powinien być rozsądnie wynagradzany, a nie jak to jest obecnie lub było poprzednio.

Pytanie teraz czy aktywa OFE są realnymi aktywami? Nabyte papiery dłużne polskiego rządu? Przecież o to chodzi, żeby ich w OFE nie było, bo powiększają oficjalny dług sektora publicznego. A to, czy zostaną spłacone zleży tylko od rządu, choć akurat o to w Polsce nie ma się co martwić, mam taką nadzieję. Depozyty w bankach? ING OFE ma około 14 % swoich aktywów w depozytach i bankowych papierach wartościowych, w tym prawie 3 miliardy złotych w PKO BP (na 31.12.2012 link, PKO BP w SSF na 2012 w bilansie zaraportowało ponad 156 miliardów zobowiązań wobec klientów oraz z tyt. emisji papierów wartościowych link - 3/156 to około 2%, a to tylko jedno, choć największe OFE). Oczywiście w PKO BP i innych polskich bankach są one bezpieczne itd., ale tutaj warto zwrócić uwagę na obecną rolę OFE w finansowaniu niektórych banków w Polsce (o tym się nie mówi głośno) - stabilne, długoterminowe (w SSF PKO BP, link wyżej, w nocie 32 widać, że ok. 90% zobowiązań z tyt. emisji jest zapadalnych powyżej 1 roku, a ok. 30% powyżej 5 lat). Czy akcje na rachunkach OFE są realnymi aktywami? Oczywiście, że są - poszczególne akcje mają swoją wartość, reprezentują udziały w przedsiębiorstwach, niektóre nawet generują przepływy pieniężne itd. Jednak, niektóre spółki mają na tyle ograniczoną płynność, że w przypadku decyzji o zmniejszeniu zaangażowania w danym walorze wartość możliwa do uzyskania w danym okresie czasu może być znacznie mniejsza od oczekiwanej. Popyt podaż po prostu.

Następna kwestia, OFE jako istotny gracz na rynku generujący popyt. Cóż, do tego argumentu można mieć takie zastrzeżenie, że kiedyś (coraz bliżej) nadejdzie taki moment, że ze środków zgromadzonych w OFE trzeba będzie na bieżąco na dużą skalę wypłacać środki członkom. Przy pozostawieniu niezwiększonej składki w ten sposób zmniejszy się ilość pieniędzy trafiających na rynek. A może kiedyś nadejdzie taki moment, że OFE będą musiały wypłacić więcej emerytur w danym roku niż trafi do nich składki (starzejące się społeczeństwo)? Mam nadzieję, że przy konstruowaniu systemu ustawodawca rozważał możliwość wystąpienia takiej sytuacji. Idąc dalej wielokrotnie pada argument, że dzięki OFE rozwinął się w Polsce rynek kapitałowy w takim stopniu jaki jest obecnie. Okej, permanentny napływ gotówki na rynek ma przecież swoje nieuniknione skutki, ale już uporczywe podkreślanie przez niektórych tej roli wydaje mi się przesadne. Przykład, podczas jednej z ostatnich debat emitowanych w CNBC jeden z prezesów banku notowanego na WGPW stwierdził, że bez OFE nie doszłoby do IPO jego spółki (link). W mojej opinii OFE musiały mieć ekspozycje na tak duży bank i wzięły udział w ofercie, a przypisywanie im kluczowej roli może być przejawem przesady.

A skoro już mowa o ekspozycji, to wydaje się, że jest ona kluczowa w przypadku zarządzania częścią aktywów OFE przeznaczoną na rynek akcyjny. Jak jest skonstruowany obecny benchmark OFE? Fragment z dokumentu KNF (link, str. 5):

"Obecny system oceny efektywności inwestycyjnej otwartych funduszy emerytalnych opiera się w głównej mierze na średniej ważonej stopie zwrotu i ustalanej na jej podstawie minimalnej wymaganej stopie zwrotu. Średnia ważona stopa zwrotu jest tzw. benchmarkiem wewnętrznym, wyliczanym według określonych zasad na podstawie trzyletnich stóp zwrotu uzyskanych przez wszystkie otwarte fundusze emerytalne funkcjonujące na rynku. Celem ustalania minimalnej wymaganej stopy zwrotu jest zapewnienie, by stopa zwrotu danego funduszu nie odchyliła się znacząco od średniej rynkowej, a członkowie OFE mogli liczyć na stosowną rekompensatę słabego wyniku inwestycyjnego osiągniętego przez ten fundusz. Pośrednio cały ten mechanizm ma zniechęcać fundusze emerytalne do podejmowania zbyt ryzykownej polityki inwestycyjnej."

Okej, czyli OFE nie muszą za wszelką cenę dążyć do zarabiania na spadającym rynku, bo i tak liczy się średnia z własnych wyników w branży. Jaki to jest bodziec do efektywnego zarządzania publicznymi środkami? Zbyt mały. Czy wynagrodzenie OFE istotnie zależy od wyników? Nie. To po co aktywnie i efektywnie zarządzać, skoro replikowanie największego OFE na WGPW i kupowanie tych samych obligacji pozwala nie zejść istotnie poniżej średniej? To jest dobre pytanie, na które nikt nie chce chyba odpowiedzieć (a mam wrażenie, że jakby ustawodawcy zależało na zmianie sytuacji, to już dawno została by zmieniona).

Oczywiście ta ocena efektywności nie jest rzeczą prostą i jednoznaczną. Przykład - LPP czy Bogdanka, gdzie OFE są istotnym akcjonariuszem, a wartość spółek systematycznie rośnie. Natomiast trafią się takie spółki (branże), gdzie można zauważyć (w dużym przybliżeniu) jak czasami działają OFE. Nie jestem pracownikiem PTE i nie mam dostępu do wewnętrznych danych i historii inwestycji. Opieram się na publicznie dostępnych danych, do których dodaje swoje opinie i przypuszczenia. Wybiorę dość jaskrawy przykład, ale wydaje mi się, że w takiej generalnej ocenie nie powinno się odrzucać i pomijać we wnioskach przypadków ekstremalnych. Zaangażowanie ING OFE w CEDC na przestrzeni lat, historia przybliżona. (CEDC wybrałem dlatego, że jest od niecałego miesiąca zawieszone na WGPW i NASDAQu i istnieje duże prawdopodobieństwo, że akcje zostaną "anulowane" - były wyemitowane na podstawie prawa stanu Delaware, gdzie jest taka możliwość link). Dane o portfelu ING OFE na koniec lat kalendarzowych link, kursy i akcjonariat link, link, link.

Liczby nie kłamią, choć nie można na ich podstawie wnioskować dokładnych rozmiarów wyniku z pozycji zajętej na CEDC przez ING OFE (po anulacji ING OFE najprawdopodobniej nie dostanie ani złotówki za nie). Trzeba tutaj jeszcze dodać, że ING OFE przekroczyło próg 5% w 2011 roku (link), a w 2009 roku spółka robiła dwie emisje na 18,6 mln sztuk plus opcje dla subemitentów na łącznie do 1,86 miliona sztuk (link, link). CEDC weszło do mWIG40 po sesji 17 czerwca 2011 (link), a opuściło ten indeks po sesji 18 kwietnia 2013 (link). Niezmiernie mnie ciekawi, skąd się wzięły różnice w procentowym udziale w akcjonariacie pomiędzy trzema serwisami: Gpw.pl, Stooq.pl i Bossa.pl - ta sama liczba akcji.

Co tutaj widać? Liczba akcji była sukcesywnie zwiększana pomimo trwałego spadku kursu. Oczywiście w trakcie tego okresu mogły i musiały być zawierane jakieś transakcje na walorze, ale od września 2011 ING OFE nie zeszło trwale poniżej 5% w akcjonariacie. Kurs wynosił wtedy około 20 złotych. Z obliczeń wychodzi, że rynkowa wartość tylko 5% od września 2011 przy założeniu braku obracania nimi ING OFE spadła o około 80 milionów złotych praktycznie do zera. A to tylko fragment całej historii zaangażowania ING OFE w CEDC. Zastanawia mnie, czy zarządzający funduszy mają dokładnie wyliczony wynik na tej pozycji od początku?

Myślę, że właśnie na tym przykładzie widać jak czasami działają OFE. Duża spółka, więc wypada mieć w niej zaangażowanie jeśli chce się odzwierciedlać rynek. Dodatkowo była w mWIG40 przez dwa lata. Do OFE ciągle spływa gotówka ze składek i coś z nią trzeba robić. Więc mimo, że spółka spada, a fundamentalnie dzieje sie tam niemal katastrofa, to OFE powiększa w niej swoją pozycję. Uśrednia w dół, mimo że każda książka o inwestowaniu mówi, że uśrednianie w dół prowadzi do katastrofy w dłuższym terminie. Oczywiście każdy przypadek jest indywidualny, nie wiem, może zarząd spółki miał dar przekonywania i wizję rozwoju i wyjścia z problemów? Zarządzanie pozycją - widać nie w tym przypadku. Wydaje się naturalne - gdy sytuacja fundamentalna spółki się drastycznie pogarsza, kurs nurkuje na coraz to nowe minima, inwestor stawiający wartość aktywów na pierwszym miejscu skraca pozycje próbując ratować co się da.

Podsumowując, wydaje mi się, że zupełnie pominiętą kwestią w dyskusji o OFE jest sama jakość procesu inwestycyjnego oraz ocena jego efektywności. Myślę, że takie wskazanie pojedynczego przykładu w jednym z OFE (bo akurat przekroczyli tam 5% udziału) jest w takiej dyskusji potrzebne. Oczywiście nie można też zapominać, że pozostałe OFE prawdopodobnie też miały lub mają CEDC. Natomiast to nie jest tak, że to tylko CEDC takie straty dla sektora OFE generowało - proponuje w ramach eksperymentu podobne analizy przeprowadzić w przypadku PBG, Bomi, Polnordu, IDMu, itd. Wnioski z nich dla rynku mogą być ciekawe, choć raczej nie przebiją się do opinii publicznej.

Dyskusja w mediach skupia się głównie na roli w gospodarce, na tym, jakie OFE są super w porównaniu do państwowego ZUS. Tak jakby nikt nie pamiętał albo głośno nie wspominał o wysokich opłatach na rzecz OFE czy właśnie o wewnętrznym benchmarku dla OFE. Jeszcze raz wrócę do dokumentu KNF, gdzie czarno na białym są wskazane wady i zalety wewnętrznych i zewnętrznych benchmarków. Wady wewnętrznych: "brak porównywalności z wynikami innych instytucji i wskaźnikami rynku finansowego, mechanizm podatny na strategiczne manipulacje (jedne podmioty mogą celowo wpływać na sytuację innych), brak zachęt do aktywnego inwestowania (poszukiwania „alfy”)".

A takie przypadki jak CEDC się zdarzają i będą zdarzać jeśli się nic nie zmieni.